中信证券指出，原研制剂供应改善，酿成FDA枯竭目次景色更新，并未对GLP-1原料药历史级别需求的中长久逻辑酿成影响——Compouding关联展望在中长久商场中占比拟低。另一方面，口服司好意思格鲁肽推升GLP-1原料药需求的长久逻辑正逐渐增强——原研销售合手续放量+临床阐扬顺利+供应相对弥留；同期各人有多个地区的仿制药打针制剂正迎来交易化契机，制剂权利分红有望带来利润弹性和合手续性。综上，守护GLP-1多肽产业链行业“强于大市”评级。

　　药品与改进｜FDA枯竭目次景色更新不改长久逻辑：GLP-1产业链事项点评

　　咱们以为，原研制剂供应改善，酿成FDA枯竭目次景色更新，并未对GLP-1原料药历史级别需求的中长久逻辑酿成影响——Compouding关联展望在中长久商场中占比拟低。另一方面，口服司好意思格鲁肽推升GLP-1原料药需求的长久逻辑正逐渐增强——原研销售合手续放量 + 临床阐扬顺利 + 供应相对弥留；同期各人有多个地区的仿制药打针制剂正迎来交易化契机，制剂权利分红有望带来利润弹性和合手续性。综上，咱们守护GLP-1多肽产业链行业“强于大市”评级。

　　▍原研打针制剂枯竭逐渐改善，不改GLP-1原料药历史级别需求逻辑。

　　事项：2024年8月以来，礼来和诺和诺德因为坐褥供应逐渐改善，替尔泊肽和司好意思格鲁肽原研打针制剂在FDA官网的枯竭目次中的景色赓续由“Limited Availability”更新为“Available”（司好意思格鲁肽的小剂量0.25 mg/0.5 mL剂型以外）；阐明FDA王法，当原研制剂参加FDA枯竭供应（Drug Shortages）目次，好意思国药房不错通过自配制剂（Compounding）进行售卖。因此，上述景色的变更，激勉商场对好意思国药房商场“Compounding”需求松开，从而影响国内GLP-1原料药行业关联公司的事迹和订单。

　　咱们的不雅点：

　　——从各人商场角度，如咱们此前发布的叙述（《诺泰生物（688076.SH）投资价值分析叙述—多肽原料药畸形企业，有望迎来高速发缓期》，20240410）测算，包括律例和行恶规地区，以司好意思格鲁肽为代表的GLP-1原料药需求（包含口服10-20%的占比展望）有望达到多肽药物历史级别的近50吨；仅短中期就有望已毕的行恶规地区（包含中东及北非/东地中海、拉丁好意思洲、东南亚等）需求就可达到近10吨；

　　——好意思国药房Compounding商场需求主要分503A和503B两类，阐明FDA王法，503A不成进行多半量坐褥，503B不错进行批量坐褥（阐明好意思国503B药房参与者Hims and Hers官网数据，公司平台私东说念主定制减肥居品的年度订阅用户数目展望年底达到100万东说念主；阐明司好意思格鲁肽的剂量决策，咱们展望单个503B药房的GLP-1原料药需求在公斤级别），FDA注册的503B工场仅约为80+家（FDA官网数据），综上咱们展望好意思国药房商场需求约为百公斤级别，容量相对上述全体需求数十吨的潜在空间影响有限。

　　——替尔泊肽和司好意思格鲁肽原研制剂在FDA官网的枯竭目次中的景色更新，并不代表如故移除枯竭目次，Compounding商场业务当今暂仍可粗浅进行；诺和诺德在2024Q2事迹会上诠释，小剂量（0.25 mg/0.5 mL）的司好意思格鲁肽（Wegovy）2024年内仍展望为枯竭景色。

　　▍司好意思格鲁肽口服（Rybelsus）剂型销售超预期，口服推升GLP-1原料药需求细目性逐渐增强。

　　阐明诺和诺德报表，2024Q2司好意思格鲁肽口服版块（Rybelsus）各人销售59.18亿丹麦克朗，同比+48%，环比+18%（其中，其他地区（不含中国）环比增长+64%）；超出Bloomberg中报前一致预期的57.07亿丹麦克朗（Bloomberg数据）。此外，司好意思格鲁肽口服版块的临床参谋也正得到积极推动（来自于诺和诺德官网）：

　　1）2024Q2，恒指交易口服版块司好意思格鲁肽（25 mg剂量）三期参谋（OASIS 4）（针对臃肿相宜症，无并发症）告捷；

　　2）据公司展望，2024Q4，口服版块司好意思格鲁肽（14 mg剂量）三期参谋（CVOT）（心血管结局磨真金不怕火，糖尿病东说念主群）将读出数据；

　　3）据公司展望，2025年，口服版块司好意思格鲁肽（14 mg剂量）三期参谋（EVOKE）（老年稚子相宜症）将读出数据。

　　咱们以为，口服司好意思格鲁肽三期减重以及潜在新的重磅相宜症读出数据，推升GLP-1原料药需求细目性逐渐增强——阐明司好意思格鲁肽诠释书用量测算，口服版块单个患者的原料药需求是打针剂的近百倍；而阐明诺和诺德官网，受限于供应弥留，其会择机交易化休养臃肿的口服版块司好意思格鲁肽；咱们以为，这关于具备产能布局畸形上风的国内GLP-1原料药供应企业，潜在增量商场契机理解。

　　▍打针剂制剂分红逻辑有望已毕，有望孝敬利润弹性和合手续性。

　　国内GLP-1原料药畸形供应企业在其交易格式发展养殖中，有望通过高质料原料药的供应上风，且由于相对紧缺，赢得更多的议价权，锁定将来仿制药的制剂交易化潜在分红权利。在中期可见的技艺内，国际有多个地区（行恶规地区+2026年专利到期地区）有望实现仿制药打针剂交易化，包括南好意思州（巴西+阿根廷等）、俄罗斯、印度等，咱们以为，GLP-1原料药之外，短中期内，制剂分红权利的逻辑有望得到逐渐已毕，给相应公司带来较大的增量利润弹性和合手续性。

　　——俄罗斯商场，原研诺和诺德公司如故罢手供应司好意思格鲁肽，Geropharm和Promomed公司的仿制药司好意思格鲁肽已被允许刊行上市；阐明Brics competition官网报说念，仿制药司好意思格鲁肽的单支价钱约为4280卢布（按及时汇率测度，约为50好意思元）。

　　——巴西商场，阐明Valor international报说念，司好意思格鲁肽的专利将于2026年7月到期，届时仿制药制剂不错交易化；现时原研司好意思格鲁肽在巴西的商场范畴（2023年）如故达到37亿巴西雷亚尔（按确乎时汇率，约为6.7亿好意思元），单支打针剂价钱约1000巴西雷亚尔（按确乎时汇率，对应约180好意思元）。

　　▍风险身分：

　　多肽原料药价钱下落超预期风险；多肽原料药产能多余风险；国际销售的地缘政事风险；行恶规地区销售不足预期风险。

　　▍投资政策：

　　咱们以为，原研制剂供应改善，酿成FDA枯竭目次景色更新，并未对GLP-1原料药历史级别需求的中长久逻辑酿成影响——Compouding关联展望在中长久商场中占比拟低。另一方面，口服司好意思格鲁肽推升GLP-1原料药需求的长久逻辑正逐渐增强——原研销售合手续放量 + 临床阐扬顺利 + 供应相对弥留；同期各人有多个地区的仿制药打针制剂正迎来交易化契机，制剂权利分红有望带来利润弹性和合手续性。综上，咱们守护GLP-1原料药行业“强于大市”评级。